한국시간 9월 17일 새벽 3시, 미국 연방준비제도(연준)는 기준금리를 연 3.50~3.75%에서 3.75~4.00%로 0.25%포인트 올렸다. 2023년 7월 이후 3년 2개월 만의 인상이고, 투표권자 12명 전원이 찬성했다. 함께 나온 점도표는 연말 금리 중앙값을 4.1%(목표 범위 4.00~4.25%)에 찍었다 — 올해 안에 한 번 더 올린다는 뜻이다. 몇 시간 뒤 문을 연 서울 시장에서 주식은 담담했고 환율은 그렇지 않았다. 코스피는 오전 11시 40분 6,732.24로 전날보다 0.21% 오른 강보합이었다. 원/달러 환율은 1,378.7원으로 출발해 같은 시각 1,380원 안팎에서 거래됐다. 9월 9일 1,336.16원(오후 3시 30분 기준)에서 일주일 남짓 만에 40원 넘게 오른 것이다. 이틀 전 이 자리의 칼럼은 ‘3고’ 가운데 환율이 비어 있고, 원화가 유가를 막는 동안 청구서는 국고채로 온다고 적었다. 그리고 원/달러 1,435원을 그 판단이 무너지는 선으로 걸었다. 그 선은 그사이 유가가 오르면서 1,421원으로 내려왔고, 환율은 위로 올라왔다. 청구서가 도착하는 창구가 국고채에서 환율로 옮겨 가는 중인지, 연준 결정의 내용부터 차례로 재 본다.
9월 FOMC 결정문 — 만장일치와 ‘한 번 더’
결정문의 문장은 짧고 방향은 분명하다. 연준은 경제 활동이 “견조한 속도(solid pace)”로 확장하고 있고 인플레이션은 “여전히 높은(elevated)” 수준이라고 적었다. 불확실성이 높은 이유로는 “부분적으로 지정학적 전개”를 들었다. 지역 이름은 없지만, 9월 들어 호르무즈 해협과 홍해 입구가 동시에 좁아지며 서부텍사스산원유(WTI)가 배럴당 100달러 위로 돌아온 배경을 떠올리면 가리키는 곳은 분명하다. 은행 시스템의 충분한 지급준비금(ample reserves)을 유지한다는 문구는 그대로 두었고, 보유 자산 축소에 관한 새 결정은 없었다.
숫자로 보면 이번 결정의 무게는 투표에 있다. 7월 29일 회의는 동결을 9대 3으로 가결했고, 반대한 세 명(베스 해맥·닐 카시카리·로리 로건)은 모두 인상을 요구했다. 두 달 만에 위원회 전체가 그 세 명 쪽으로 옮겨 왔다. 점도표는 그 이동이 한 번으로 끝나지 않는다고 말한다. 연말 금리 전망을 낸 18명 가운데 12명이 4.125%, 4명이 4.375%에 점을 찍었다. 16명이 올해 안에 최소 한 번 더, 그중 4명은 두 번 더 올린다고 본 셈이다. 지금 수준(3.875%)에 머문다고 본 위원은 2명뿐이다. 2027년 말도 중앙값 4.1%로, 18명 중 14명이 4.125% 이상에 점을 찍었다. 내년에 금리를 내릴 계획이 점도표에는 없다.
| 연준 9월 경제전망 중앙값 | 2026 | 2027 | 2028 | 장기 |
|---|---|---|---|---|
| 개인소비지출(PCE) 물가 | 3.7% | 2.3% | 2.1% | 2.0% |
| 근원 PCE 물가 | 3.4% | 2.5% | 2.2% | — |
| 실업률 | 4.1% | 4.1% | 4.1% | 4.2% |
| 실질 성장률 | 2.3% | 2.4% | 2.2% | 2.0% |
| 정책금리 | 4.1% | 4.1% | 3.9% | 3.2% |
6월 전망과 비교하면 방향이 보인다. 올해 PCE 물가는 3.6%에서 3.7%로, 근원 PCE는 3.3%에서 3.4%로 올라갔고, 연말 정책금리 중앙값은 3.8%에서 4.1%로 올라갔다. 물가 전망이 0.1%포인트 오르는 동안 금리 전망은 0.3%포인트 올랐다. 물가가 크게 더 나빠질 것으로 봐서가 아니라, 같은 물가를 더 오래 두고 보지 않겠다는 쪽으로 반응 함수가 옮겨 간 것이다. 한국 투자자에게 이 표에서 가장 중요한 칸은 2027년 4.1%다. 내년 내내 미국 금리가 4%대에 머물면, 3.00%인 한국은행 기준금리와의 격차도 쉽게 줄지 않는다.
워시의 30분 — 말을 줄인 의장, 물가에 모은 초점
케빈 워시 의장의 기자회견은 약 30분으로, 연준 역사상 가장 짧은 기자회견으로 기록됐다. 5월 22일 취임한 그는 시장이 매 발언에서 다음 행보의 힌트를 찾는 관행을 줄이겠다고 공언해 왔고, 이번에도 향후 금리 경로를 미리 내비치지 않았다. 대신 물가에 대한 경계는 분명히 했다. 그는 여름 지표에서 확인된 PCE 물가 3.6% 안팎, 근원 PCE 3.2% 안팎을 거론하며 물가가 너무 오래 목표를 웃돌고 있다고 짚었다. 실업률 4.1%의 노동시장이 버티고 있으니 초점을 물가에 모을 여건이 된다는 논리다.
정치적 압박에 대한 답도 짧았다. 백악관의 쿠시 데사이 수석부대변인은 결정 직후 “다소 유감스러운 결정(rather unfortunate decision)”이며 설득력 있는 경제적 근거가 없다고 비판했다. 워시 의장은 “우리는 우리 차선에 머문다(We stay in our lane)”고 했다. 무역·재정 정책을 맡은 쪽도 각자의 차선에 머물라는 뒷말까지 붙였다. 인하를 요구해 온 행정부 앞에서 인상을 만장일치로 통과시켰다는 사실 자체가, 적어도 이번 회의에서는 연준의 반응 함수가 물가에 묶여 있다는 신호다.
시장은 그 신호를 주식에서 먼저 받았다. 9월 16일(현지시간) 다우지수는 631.21포인트(1.21%) 내린 51,461.90으로 마감했고, S&P500은 0.45% 내린 7,551.81, 나스닥은 0.01% 내린 25,978.42였다. 금리에 민감한 전통 업종과 금융주가 다우를 끌어내렸고, 인공지능 반도체주가 나스닥을 받쳤다. 달러는 강해졌다. 주요 6개 통화 대비 달러지수는 하루 0.5~0.6% 올라 6월 이후 가장 큰 일간 상승폭으로 100선을 되찾았다. 반면 유가는 이날 내렸다. 서부텍사스산원유는 3.21% 내린 102.43달러, 브렌트유는 2.69% 내린 105.83달러로 결산했다. 인상은 이미 가격에 들어 있었고, 연준이 기름값 자체를 움직이지는 못한다는 점이 하루 만에 드러났다.
중립금리란 — 장기 점도표 3.2%가 말하는 것
중립금리는 경기를 부양하지도 누르지도 않는 정책금리 수준이다. 직접 관측되지 않기 때문에 연준 위원들은 점도표의 ‘장기(longer run)’ 칸에 각자의 추정치를 적는다. 이번 중앙값은 3.2%다. 여기서 연준의 물가 목표 2%를 빼면, 위원회가 보는 실질 중립금리는 1.2%포인트 안팎이다. 정책금리에서 물가를 뺀 실질 정책금리가 이 값보다 높으면 긴축, 낮으면 완화다.
이 잣대를 이번 결정에 대 보면 흥미로운 결과가 나온다. 인상 뒤 목표 범위의 중간값은 3.875%, 워시 의장이 거론한 근원 PCE는 3.2% 안팎이다. 실질 정책금리는 약 0.7%포인트로, 연준 스스로 추정한 중립 1.2%포인트보다 여전히 0.5%포인트 낮다. 데스크 계산으로는 25bp를 올린 지금도 연준의 정책은 연준 자신의 기준으로 완화 쪽에 서 있다. 그래서 이번 인상은 경기를 누르는 긴축이라기보다 남아 있는 완화를 거둬들이는 과정에 가깝고, 점도표가 연내 한 번 더를 찍은 이유도 설명된다. 2025년 하반기 세 차례에 걸쳐 내린 0.75%포인트 가운데 이번에 0.25%포인트를 되돌렸고, 점도표대로라면 연말까지 0.50%포인트가 되돌려진다.
중립금리 개념이 한국 투자자에게 쓸모 있는 이유는, 미국 금리의 ‘천장’을 가늠하는 잣대이기 때문이다. 물가가 연준 전망대로 내년 2%대 초반으로 내려오면, 실질 기준으로 같은 정책금리가 저절로 더 긴축적이 되어 추가 인상 필요가 줄어든다. 반대로 근원 물가가 3%대에 머물면 실질 중립에 닿기까지 명목 금리는 4%대 중반까지 열려 있다. 점도표 2026년 칸에 4.375%를 찍은 4명은 후자 쪽을 보는 위원들이다.
한국에 도착한 순서 — 국고채가 먼저, 환율이 다음
결정 전 서울의 청구서는 국고채로 왔다. 국고채 3년물은 9월 15일 연 4.091%로 하루에 0.066%포인트 올라 2023년 10월 이후 가장 높았고, 10년물은 4.600%로 2022년 10월 이후 최고였다. 미국 10년물이 15일 5.00%(연준 공식 집계 기준)로 2007년 이후 가장 높은 곳에 올라선 날이다. 16일에는 결정을 앞두고 저가 매수가 들어오며 3년물이 4.053%, 10년물이 4.547%로 내려왔다. 코스피도 16일 1.37% 올라 6,717.97로 마쳤다. 다만 16일 서울 장은 연준 발표 전에 끝났다 — 이날의 반등은 인상에 대한 안도가 아니라 결정 전날의 되돌림이다.
수급의 눈으로 보면 같은 사흘이 다르게 읽힌다. 외국인은 17일 오전까지 유가증권시장에서 7거래일 연속 주식을 팔았다(17일은 오전 10시 30분까지 5,736억 원 순매도). 삼성전자(005930)에서만 외국인은 15일 2,710억 원, 16일 4,788억 원을 순매도했다. 주가가 반등한 날에도 파는 쪽이었다. 채권 쪽에서는 외국인이 8월 한 달 국내 채권을 8,397억 원 순매도해 2023년 1월 이후 처음 파는 쪽으로 돌아선 바 있다. 주식과 채권에서 동시에 빠져나가는 외국인 자금은 결국 원화를 팔고 달러를 사는 주문이 된다.
그 주문이 환율에 찍히기 시작했다. 서울 외환시장 원/달러 환율(오후 3시 30분 기준)은 9월 9일 1,336.16원으로 올해 가장 낮았다가, 11일 1,345.68원, 15일 1,358.56원, 16일 1,366.91원으로 올라왔고, 17일 오전에는 1,380원 안팎에서 거래됐다. 원화 강세를 받친 수출은 여전히 강하다. 9월 1~10일 수출은 349억 7,000만 달러로 1년 전보다 82.6% 늘었고, 그중 반도체가 164억 8,000만 달러였다. 수출 달러가 이만큼 들어오는데도 원화가 약해진다는 것은, 달러지수 반등과 외국인 자금 유출이 수출의 받침보다 커졌다는 뜻이다. 한미 정책금리 격차(상단 기준)는 이번 인상으로 0.75%포인트에서 1.00%포인트로 벌어졌다. IBK투자증권은 17일 국내 증시가 금리보다 환율에 주목해야 한다고 짚었다.
원화 방파제의 수위 — 1,435원에서 1,421원으로
원화 표시 유가는 이 전환의 크기를 재는 가장 직접적인 자다. 원유는 달러로 결제되므로, 한국의 정유사와 발전사가 실제로 치르는 값은 배럴당 달러 가격에 원/달러 환율을 곱한 원화 가격이다. 데스크가 4월 거래일마다 서부텍사스산원유 종가와 서울 환율 종가를 곱해 평균한 값은 배럴당 14만 5,520원이다. 이 값을 기준선으로 두면 두 가지가 보인다.
첫째, 원화 유가는 아직 기준선 아래지만 격차가 줄고 있다. 9월 14일 원화 유가는 13만 6,603원으로 4월 평균보다 6.1% 쌌다. 9월 16일은 102.43달러에 1,366.91원, 14만 13원으로 3.8% 싸다. 이틀 사이 유가는 1% 올랐고 환율은 1.5% 올랐다. 할인 폭이 2.3%포인트 줄어든 데에는 유가보다 환율의 몫이 더 컸다.
둘째, 방파제의 수위 자체가 낮아졌다. 원화 유가가 4월 평균과 같아지는 환율은 ‘4월 평균 원화 유가 ÷ 지금의 달러 유가’다. 9월 14일 유가(101.39달러)로는 1,435원이었고, 16일 유가(102.43달러)로는 1,421원이다. 유가가 1달러 오를 때마다 수위는 약 14원씩 내려온다. 9월 14일 방파제와 수위 사이 간격은 88원(1,347원 대 1,435원)이었다. 16일에는 54원(1,367원 대 1,421원)이다. 17일 오전 환율 1,380원 안팎을 대면 약 40원이다. 원화가 강할 때는 이 간격이 유가 급등을 흡수하는 완충이었다. 지금은 환율이 오르고 수위가 내려오는 양쪽에서 좁혀지고 있다.
리스크 관점에서 이 숫자가 중요한 이유는 한국의 물가 경로 때문이다. 8월 소비자물가 3.1%에서 석유류는 14.2% 올랐지만, 그 오름폭은 7월 15.5%에서 줄었다. 원화 강세가 수입 기름값을 눌러 준 덕이다. 간격이 0이 되는 순간 이 받침이 사라지고, 달러 유가가 그대로여도 원화로 치르는 기름값은 4월 수준으로 돌아간다. 그때 ‘3고’의 비어 있던 칸이 채워진다.
한국은행의 계산 — 격차 1.00%포인트와 두 개의 창구
한국은행은 7월과 8월 두 번 올려 기준금리를 3.00%로 만들었다. 연준의 이번 인상으로 격차는 1.00%포인트가 됐고, 점도표대로 연말에 한 번 더 오르면 1.25%포인트가 된다. 교과서는 격차가 벌어지면 원화가 약해지고 한국은행이 따라 올려야 한다고 말한다. 원화가 올해 가장 강했던 9월 초까지는 그 사슬이 느슨했다. 사흘 사이 환율이 30원 넘게 오르면서 사슬이 다시 팽팽해지고 있다.
거시의 눈으로 보면 한국은행의 계산은 두 창구로 나뉜다. 금리 창구에서는 8월 근원물가 3.4%와 2,019조 8,000억 원(2분기 말)의 가계신용이 서로 반대 방향으로 당긴다. 국고채 3년물이 이미 4%를 넘어 한 번 더 올릴 가능성을 반영하고 있어, 10월 22일 금융통화위원회가 3.25%를 꺼내도 시장금리에 주는 충격은 제한적일 수 있다. 환율 창구에서는 원화가 수위선에 다가갈수록 물가와 환율이라는 두 번째 이유가 붙는다. 연준이 12월에 한 번 더 올리고 원화가 1,421원 위로 밀리면, 한국은행에게 인상은 선택이 아니라 방어가 된다.
미국 가계 쪽 신호도 함께 봐야 한다. RBC 이코노믹스는 미국의 주택담보대출을 제외한 개인 이자 부담이 가처분소득의 2.5% 수준으로, 과거 세 차례 경기침체에 앞섰던 2.8%에 가까워지고 있다고 지적했다. 연준이 인상을 이어 가며 미국 소비가 먼저 꺾이면 달러와 미국 금리가 되돌려지는 경로도 열린다. 한국 수출에는 부담이지만 원화 방파제에는 숨 돌릴 틈이 되는 역설적 경로다.
데스크의 판단
첫째, 국면 규정. 9월 FOMC는 연준의 반응 함수가 물가에 묶였다는 것을 만장일치로 확인했다. 인상 뒤에도 실질 정책금리(약 0.7%포인트)는 연준이 추정한 실질 중립(약 1.2%포인트)보다 낮아, 점도표의 연내 한 번 더는 과장이 아니라 계산의 결과다. 한국에서 이 충격은 국고채를 먼저 두드렸고(3년물 15일 4.091%), 결정 이후에는 환율로 옮겨 가고 있다. 원/달러는 9월 9일 1,336원에서 16일 1,367원, 17일 오전 1,380원 안팎으로 올랐고, 원화 방파제의 수위는 유가 상승으로 1,421원까지 내려왔다. 간격은 88원에서 약 40원으로 줄었다.
둘째, 반증 조건. ① 원/달러가 1,380원대에서 멈추고 9월 21일 발표될 9월 1~20일 수출이 반도체 중심의 증가세를 이어 가며 환율을 다시 1,350원 아래로 되돌리면, ‘청구서의 창구 이동’ 판단은 일시적 달러 반등으로 격하한다. ② 연준 공식 집계로 인상 이후 미국 30년물·10년물이 2년물보다 빠르게 오르면(곡선 가팔라짐) 주인이 기간 프리미엄으로 바뀐 것이고, 한국의 다음 전선은 환율이 아니라 국고채 10년물(16일 4.547%)이다. ③ 서부텍사스산원유가 90달러 아래로 내려오면 수위선은 1,617원까지 올라가 방파제 논리 자체가 뒤로 물러난다.
셋째, 시간표. ① 9월 21일 관세청 9월 1~20일 수출 — 원화를 받치는 반도체 달러 ② 9월 30일(한국시간 밤 9시 30분) 미국 8월 PCE 물가 — 워시 의장이 거론한 근원 3.2%의 다음 값 ③ 10월 1일 9월 수출입 동향 ④ 10월 14일(한국시간 밤 9시 30분) 미국 9월 소비자물가 ⑤ 10월 22일 금융통화위원회 — 격차 1.00%포인트 앞의 3.25% ⑥ 10월 29일 새벽 3시 FOMC — 증권가에서는 다음 인상을 10월보다 12월로 보는 시각이 우세하고, 새 점도표가 없는 회의다 ⑦ 12월 10일 새벽 4시 FOMC와 새 점도표 ⑧ 매일의 원/달러와 서부텍사스산원유가 만드는 수위선 — 달러 유가 × 환율이 배럴당 14만 5,520원을 넘는 날. 원화가 버티는 동안 청구서는 금리로 왔다. 원화가 수위선에 닿는 날, 청구서는 기름값으로 한 장 더 온다.
본 칼럼의 미국 통화정책 내용은 연준 9월 16일 결정문·경제전망(점도표 중앙값은 연준 공식 표기의 소수 첫째 자리 기준)·7월 29일 결정문, 기자회견 내용은 복수 외신 보도 기준이다. 미국 국채금리는 연준 H.15(9월 15일) 기준이며, 9월 16일 수치는 공식 집계 전이라 인용하지 않았다. 미국 증시와 유가는 9월 16일(현지시간) 종가·결산가 기준이다. 한국 수치는 국고채 금리의 경우 장 마감 보도, 원/달러 환율은 서울 외환시장 오후 3시 30분 기준, 코스피·외국인 매매는 한국거래소 집계 기준이다. 9월 17일 국내 수치는 오전 장중 기준으로, 마감 수치와 다를 수 있다. 수출은 관세청 9월 1~10일 잠정치다. 원화 표시 유가와 수위선은 데스크가 거래일별 서부텍사스산원유 종가와 같은 날짜의 서울 환율 종가를 곱해 산출한 값이며, 실질 정책금리와 실질 중립금리는 연준 공표치를 이용한 데스크 계산이다. 10월 이후 금리 경로 전망은 시장·증권가 견해이지 연준의 가이던스가 아니다. 한국 시장에 대한 판단은 데스크 자체 분석으로, 인용 기관의 견해가 아니다. 본 칼럼은 특정 상품의 매수·매도 권유가 아니라 구조적 시황 진단을 목적으로 한다.